Jedro

Če se večina delničarjev, na katere je bila naslovljena prevzemna ponudba, prosto odloči, da bodo delnice prodali po ceni iz prevzemne ponudbe, hkrati pa je bil prevzemni postopek izpeljan zakonito in so akceptanti delovali na normalno delujočem trgu, potem takšna cena z veliko verjetnostjo verodostojno odraža tržno vrednost teh delnic.

Določena stopnja transparentnosti je zagotovljena tudi pri trgovanju v okviru sistema SI ENTER. Tako je predpisana javna objava seznama vrednostnih papirjev, s katerimi se trguje na trgu SI ENTER, in sicer glede podatkov o vrsti in oznakah vrednostnih papirjev ter o njihovih izdajateljih in mestih, kjer je mogoče pridobiti dodatne informacije o vrednostnem papirju. Prav tako je določena javna objava dnevnega pregleda trgovanja ter razkrivanje informacij o ponudbi in povpraševanju ter o vseh sklenjenih poslih na tem trgu (glej 42. člen Pravil SI ENTER). Takšna ureditev zagotavlja, da so lahko zainteresirani delničarji in potencialni vlagatelji spremljali trgovanje in trgovalne podatke glede delnic ciljne družbe.

Izrek

I. Pritožba se zavrne in se izpodbijani sklep potrdi.

II. Pritožniki nosijo sami svoje stroške pritožbenega postopka.

Obrazložitev

1. Sodišče prve stopnje je z izpodbijanim sklepom zavrnilo predlog predlagateljev, da se določi primerna denarna odpravnina ter nasprotnemu udeležencu naloži, da za delnice X. doplača razliko med primerno denarno odpravnino in na skupščini sprejeto odpravnino, skupaj z obrestmi iz 612. člena ZGD-1 (I. točka izreka). Hkrati je odločilo, da vsak udeleženec nosi svoje stroške postopka (II. točka izreka).

2. Zoper sklep se pritožujejo predlagatelji in pritožbenemu sodišču predlagajo, da izpodbijani sklep razveljavi in zadevo vrne v novo odločanje prvostopenjskemu sodišču, nasprotnemu udeležencu pa naloži plačilo stroškov postopka.

3. Nasprotni udeleženec je na pritožbo pravočasno odgovoril. Pritožbi kot neutemeljeni nasprotuje in smiselno predlaga njeno zavrnitev. Priglaša tudi stroške pritožbenega postopka.

4. Udeleženci postopka, ki niso vložili predloga za sodni preizkus odpravnine, so se v pravočasnem odgovoru na pritožbo v celoti pridružili pritožbenemu predlogu in navedbam predlagateljev.

5. Pritožba ni utemeljena.

6. S pritožbo neizpodbijane so naslednje dejanske ugotovitve sodišča prve stopnje: (1) nasprotni udeleženec je bil pred objavo obvezne prevzemne ponudbe imetnik 301.327 delnic X. (banke A., d. d. - ciljna družba) oziroma 77,67% vseh delnic te družbe; (2) na podlagi obvezne prevzemne ponudbe, objavljene 13. 2. 2019, h kateri je Agencija za trg vrednostnih papirjev (v nadaljevanju: Agencija) 6. 2. 2019 podala soglasje, je prevzemnik pridobil še dodatnih 48.230 delnic ciljne družbe, kar je predstavljalo 12,43% vseh delnic ciljne družbe oziroma 55,68% delnic, na katere se je obvezna prevzemna ponudba nanašala; (3) v prevzemni ponudbi ponujena cena delnic je znašala 298,00 EUR; (4) nasprotni udeleženec je po končanem postopku s prevzemno ponudbo postal imetnik 90,11% vseh delnic ciljne družbe; (5) na skupščini ciljne družbe, ki je potekala 29. 4. 2019, torej manj kot tri mesece po objavi obvestila o izidu prevzemne ponudbe (t.i. poprevzemno obdobje), je bil izglasovan sklep o prenosu delnic manjšinskih delničarjev na glavnega delničarja, ta pa je bil nato 3. 6. 2019 vpisan v sodni register kot edini delničar; (6) na isti skupščini je bil sprejet tudi sklep, da znaša denarna odpravnina izključenim delničarjem 298,00 EUR; (7) delnice X. niso kotirale na borzi, pač pa je njihova prodaja potekala preko neposrednih dogovorov ter v okviru sistema trgovanja SI ENTER1. 7. Pravno podlago za odločanje o predlogu v tej zadevi predstavlja določilo 68. člena ZPre-1. Za izključitev manjšinskih delničarjev ciljne družbe, v kateri je prevzemnik pridobil najmanj 90-odstotni delež vseh delnic te družbe z glasovalno pravico in je tak delež pridobil s sprejemom uspešne obvezne prevzemne ponudbe ali s sprejemom uspešne prostovoljne prevzemne ponudbe, ki so jo sprejeli imetniki vsaj 90 odstotkov delnic ciljne družbe z glasovalno pravico, na katere se je ta ponudba nanašala, se uporabljajo določbe zakona, ki ureja gospodarske družbe, o izključitvi manjšinskih delničarjev iz družbe, če ni v drugem odstavku tega člena določeno drugače. Če skupščina ciljne družbe na predlog prevzemnika kot glavnega delničarja v treh mesecih po objavi izida prevzemne ponudbe iz prejšnjega odstavka sprejme sklep o prenosu delnic manjšinskih delničarjev na glavnega delničarja, mora prevzemnik kot denarno odpravnino namesto denarnega zneska, določenega po zakonu, ki ureja gospodarske družbe, ponuditi nadomestilo take vrste in v taki višini, kakor je bilo določeno v prevzemni ponudbi (drugi odstavek istega člena).

8. Citirana ureditev temelji na Direktivi Evropskega parlamenta in Sveta 2004/25/ES z dne 21. 4. 2004 o ponudbah za prevzem2 (v nadaljevanju: Direktiva). Namen Direktive je predvsem zaščita manjšinskih delničarjev v situacijah, kadar pride do prevzema. V 9. točki preambule je zapisano, da države članice sprejmejo potrebne ukrepe za zaščito imetnikov vrednostnih papirjev, zlasti tistih z manjšinskim deležem, kadar pride do prevzema kontrole nad njihovimi družbami. Države članice takšno zaščito zagotovijo tako, da obvežejo osebo, ki si je pridobila kontrolo nad družbo, naj vsem imetnikom vrednostnih papirjev te družbe ponudi odkup vseh njihovih vrednostnih papirjev, za pravično ceno skladno s skupno opredelitvijo. Države članice lahko prosto uvedejo nadaljnje instrumente za varovanje interesov imetnikov vrednostnih papirjev. Konkretizacijo te določbe predstavlja 5. člen, ki najprej ureja obvezno prevzemno ponudbo (prvi odstavek). V četrtem odstavku pa je določeno, kaj je pravična cena. Za pravično ceno se šteje najvišja cena, ki jo ponudnik ali oseba, ki z njim deluje usklajeno, plača za iste vrednostne papirje v obdobju, ki ga določijo države članice in ki traja od 6 do 12 mesecev pred dano ponudbo iz odstavka 1. Države članice lahko svoje nadzorne organe tudi pooblastijo, da lahko v okoliščinah in v skladu s kriteriji, ki so jasno določeni, to ceno prilagodijo. V ta namen lahko sestavijo seznam takih okoliščin, na primer da je bila najvišja cena določena s sporazumom med prodajalcem in kupcem, da je bila tržna cena zadevnih vrednostnih papirjev predmet manipulacije, da so na tržne cene na splošno ali na določene tržne cene vplivale izredne razmere, ali za omogočanje rešitve družbe v težavah. Države članice lahko določijo tudi kriterije, ki se uporabljajo v takih primerih, kot so povprečna tržna vrednost v določenem obdobju, likvidacijska vrednost podjetja ali drugi objektivni kriteriji vrednotenja, ki se na splošno uporabljajo pri finančni analizi (drugi pododstavek 4. odstavka 5. člena Direktive)3. 9. Nekatere države članice Evropske unije so to pooblastilo izkoristile. Tako je na primer v Franciji vrednotenje delnic običajno že sestavni del prospekta, ki je predmet predhodne odobritve regulatorja finančnih trgov (AMF), v nekaterih primerih pa je vrednotenje opravljeno naknadno. Vrednotenje delnic mora biti izdelano z uporabo kombinacije objektivnih metod vrednotenja, ki upoštevajo vrednost sredstev družbe, pretekle prihodke, tržno vrednost, odvisne družbe, če jih ima, in pričakovano poslovanje. Ceno sme AMF tudi modificirati. V nizozemski ureditvi prevzemov je izključitev manjšinskih delničarjev v poprevzemnem obdobju predmet postopka sodnega preizkusa in odobritve Gospodarskega oddelka Prizivnega sodišča v Amsterdamu. Domneva pravičnega nadomestila je izpodbojna, saj sme sodišče enemu ali trem izvedencem odrediti, da izdelajo poročilo o vrednosti prenesenih delnic. V italijanskem pravu se kot pravično nadomestilo šteje tisto, ki je bilo dano v prevzemni ponudbi. Finančni regulator (CONSOB) ponujeno ceno preveri bodisi pri potrjevanju prevzemne ponudbe bodisi kasneje ob izključitvi manjšinskih delničarjev. V okviru svojih pooblastil sme ceno znižati (v primeru tržne manipulacije ali nenadnih tržnih dogodkov ali povezav med kupci in prodajalci pred postopkom s ponudbo) ali zvišati (v primerih neenakega obravnavanja delničarjev enakega razreda, povezav med kupci in prodajalci in ob tržnih manipulacijah). Na Portugalskem se kot primerno nadomestilo pri obveznih prevzemnih ponudbah šteje šestmesečno povprečje borzne cene delnic. Če nadomestila ni mogoče izračunati na tak način ali če regulator trga (CMVM) meni, da ponujeno nadomestilo ni primerno ali pravično ali da je nadomestilo nezadostno ali previsoko, primerno nadomestilo določi revizor, ki ga imenuje CMVM. Zakon določa domnevo neprimernega nadomestila, če je bila najvišja cena dogovorjena med kupcem in prodajalcem v okviru zaprtih (neposrednih) pogajanj, če gre za vrednostne papirje z nizko likvidnostjo ali če je bilo nadomestilo za vrednostne papirje določeno na podlagi tržne cene, vendar so na to ceno vplivali zunanji dogodki4. 10. Po nemški ureditvi se nadomestilo šteje kot primerno, če je ponudnik na podlagi ponudbe pridobil delnice v višini najmanj 90% osnovnega kapitala, na katere vpliva ponudba. Tamkajšnja pravna teorija zastopa stališče, da je domneva pravičnega nadomestila izpodbojna le v primerih zlorab, kot na primer, če gre za predhodno nerazkrit nakup prevzemnika ali pa, če gre za kršitev predpisov o trgu finančnih instrumentov. Standard za izpodbijanje te domneve v postopku sodnega preizkusa denarne odpravnine je postavljen zelo visoko, manjšinski delničarji pa nosijo trditveno in dokazno breme za ovrženje domneve pravičnega nadomestila. Podobna ureditev je tudi v avstrijskem pravu. Tam se domneva, da je najvišje dano nadomestilo ustrezno, če je ponudnik v okviru prevzemne ponudbe ali v zvezi s prevzemno ponudbo pridobil več kot 90% delnic, na katere se je nanašala prevzemna ponudba. V skladu s širšim pojmovanjem je izpodbojni razlog tudi skrajno majhen obseg transakcij. V britanskem pravnem redu je domneva izpodbojna, manjšinski delničarji pa nosijo težko dokazno breme za ovrženje te domneve, kar običajno zahteva dokaz o zlorabi v postopku s ponudbo. V praksi so delničarji kot predlagatelji lahko uspešni, če dokažejo, da je oblikovanje ponudbe temeljilo na nezadostnih informacijah ali da akceptanti niso bili neodvisni od ponudnika5. 11. Slovenska ureditev, ki prav tako ni uzakonila objektivnih kriterijev vrednotenja pravične cene, se zato najbolj približuje nemški in avstrijski ureditvi. Primerjava z drugimi ureditvami, na kar se posplošeno sklicuje pritožba, in ki se od naše ureditve precej bolj razlikujejo, zato ne pride v poštev.

12. Iz nemške in avstrijske ureditve je tako mogoče razbrati, da je domneva pravičnega nadomestila izpodbojna le pod striktnimi pogoji, trditveno in dokazno breme glede nepravilnosti v prevzemnem postopku, ki naj bi povzročile prenizko prevzemno ceno, pa je na strani manjšinskih delničarjev.

13. Tudi v naši ureditvi sodna praksa zastopa stališče, da manjšinski delničarji praviloma nimajo možnosti izbire med odpravnino po ZGD-1 in odpravnino po ZPre-16. V novejši pravni teoriji pa je sprejeto stališče, da je sodni preizkus odpravnine možen najmanj v primerih zlorabe pravic glavnega delničarja, ko trg, na katerem je prevzemnik po prevzemni ponudbi pridobil delnice, ni bil normalno delujoč ali ko postopek ni bil skladen s predpisi in transparenten7. 14. Takšnemu stališču sledi tudi pritožbeno sodišče. Sama ureditev postopka prevzema je namenjena temu, da se imetnikom ciljnih delnic zagotovi poštena cena za njihove delnice. Zato jim morajo biti najprej dane na voljo ustrezne informacije o premoženjsko – finančnem stanju družbe, na podlagi katerih lahko sprejmejo ozaveščeno odločitev o tem, ali cena v prevzemni ponudbi predstavlja ustrezen premoženjski ekvivalent za njihove delnice8. Z namenom zaščite manjšinskih delničarjev ZPre-1 določa obveznost prevzemnika, da razkrije vse relevantne informacije v prospektu (28. člen ZPre-1), možnost podajanja konkurenčne ponudbe in zviševanja cene (42. – 46. člen ZPre-1), izvajanje nadzora s strani Agencije nad prevzemnim postopkom (70. člen ZPre-1), v primeru t. i. nejavnih delniških družb, katerih delnice ne kotirajo na organiziranem trgu, pa je kot sestavni del prospekta predpisano tudi pisno poročilo revizorja o primernosti denarne odpravnine (13. točka drugega drugega odstavka 28. člena ZPre-1). Enako obravnavo vseh imetnikov vrednostnih papirjev od takrat, ko za prevzemnika nastopi obveznost objaviti prevzemno ponudbo, pa zagotavlja pravilo, da cena v prevzemni ponudbi ne sme biti nižja od najvišje cene, po kateri je prevzemnik pridobil delnice v obdobju zadnjih 12 mesecev pred objavo prevzemne ponudbe (17. člen ZPre-1).

15. Če se večina delničarjev, na katere je bila naslovljena prevzemna ponudba, prosto odloči, da bodo delnice prodali po ceni iz prevzemne ponudbe, hkrati pa je bil prevzemni postopek izpeljan zakonito in so akceptanti delovali na normalno delujočem trgu, potem takšna cena z veliko verjetnostjo verodostojno odraža tržno vrednost teh delnic. Pritožbeno sodišče zato ocenjuje, da opisana ureditev manjšinskim delničarjem zagotavlja pravico do ustrezne premoženjske protivrednosti njihovih delnic.

16. Ker se ob zgoraj navedenih predpostavkah kot primerna denarna odpravnina upošteva tista vrednost delnice, ki se je (kot najvišja) oblikovala v postopku sprejemanja obvezne prevzemne ponudbe, je zgrešen pristop pritožnikov, ki svoje stališče o podcenjeni vrednosti ciljnih delnic utemeljujejo s podatki premoženjskega stanja ciljne družbe, kot izhajajo iz zapisnika skupščine z dne 20. 3. 2020. Poleg tega pa, kot je to pojasnilo že prvostopenjsko sodišče, se vrednost podjetja vedno ocenjuje ex ante in se torej pri vrednotenju delnic izključenih delničarjev na podlagi bodočih donosov družbe lahko upoštevajo le podatki, s katerimi se razpolaga v času ocenjevanja vrednosti podjetja, torej na dan sklepanja o izključitvi manjšinskih delničarjev. Zato poslovni dobiček v obdobju po izključitvi manjšinskih delničarjev niti pri določanju primerne denarne odpravnine po določbah ZGD-1 ne bi bil relevanten.

17. Po oceni pritožbenega sodišča ureditev iz 68. člena ZPre-1 tudi ni v neskladju s 33. členom in 67. členom Ustave RS, kot to zatrjujejo pritožniki. Ustavno sodišče je v odločbi U-I-165/08, Up-1772/08, Up-379/09 z dne 1. 10. 2009 presojalo ustavnost splošnega instituta izključitve manjšinskih delničarjev po ZGD-1 (384. – 388. člen tega zakona). Ocenilo je, da izključitev manjšinskih delničarjev sicer predstavlja poseg v njihovo pravico do zasebne lastnine, ki pa je ob zasledovanju močnejšega podjetniškega in premoženjskega interesa glavnega delničarja (primerjaj 74. člen Ustave RS) v zameno za ustrezen premoženjski ekvivalent za izgubljene delnice, dopusten. Da je manjšinskim delničarjem zagotovljena premoženjska protivrednost, pa jim je po ureditvi v ZGD-1 na voljo več varoval. Tako mora primernost denarne odpravnine pregledati revizor ali več revizorjev, ki jih na predlog glavnega delničarja imenuje sodišče (drugi odstavek 386. člena ZGD-1). Poleg tega mora glavni delničar pred sklicem skupščine poslovodstvu družbe predložiti izjavo banke, s katero je ta solidarno odgovorna za izpolnitev obveznosti plačila denarne odpravnine (drugi odstavek 385. člena ZGD-1). Nenazadnje pa lahko manjšinski delničarji, če menijo, da ponujena odpravnina ni primerna, predlagajo, da primerno odpravnino določi sodišče v nepravdnem postopku, ki lahko oziroma na zahtevo udeleženca postopka mora pridobiti tudi mnenje poravnalnega odbora (prvi in drugi odstavek 388. člena ZGD-1). S takšno ureditvijo denarne odpravnine je sorazmernosti posega v pravico manjšinskih delničarjev do zasebne lastnine zadoščeno (32. točka obrazložitve navedene odločbe).

18. Ureditev v ZPre-1 izključenim delničarjem takšne zaščite z možnostjo sodne preveritve primernosti višine denarne odpravnine (razen v izjemnih primerih) ne daje. Kot pa je bilo že obrazloženo, so po oceni pritožbenega sodišča interesi manjšinskih delničarjev zadostno varovani s pravili o oblikovanju cene v prevzemni ponudbi. Na drugi strani pa je potrebno upoštevati, da bi izpodbojnost domneve za prevzemnika pomenila zmanjšanje predvidljivosti skupne cene za pridobitev stoodstotne kontrole v ciljni družbi, kar bi lahko negativno vplivalo na zanimivost instituta poprevzemne iztisnitve v praksi, pa tudi na možnosti za uspeh predhodne prevzemne ponudbe9. Zato je takrat, ko je že sam trg pokazal, da je prevzemna ponudba dovolj ugodna, pri tehtanju ustavno zavarovanih položajev obeh v prevzemu udeleženih strani, potrebno dati prednost varstvu učinkovitosti postopka izključitve. Ker torej zatrjevana neustavnost 68. člena ZPre-1 ni podana, pritožbeno sodišče tudi ni sledilo predlogu predlagateljev za prekinitev postopka in vložitev zahteve za oceno ustavnosti navedene ureditve.

19. Pritožniki nadalje navajajo, da bi jim bilo učinkovito sodno varstvo zagotovljeno le, če bi kot manjšinski delničarji imeli možnost sodno preveriti primerno denarno nadomestilo bodisi v fazi postopka odločanja o prevzemni ponudbi, kjer se določa tudi pravična cena, bodisi v fazi njihove izključitve, tako da bi imeli možnost preveriti primernost denarne odpravnine po določbah ZGD-1. Ker jim to po stališču prvostopenjskega sodišča ni zagotovljeno niti v postopku izključitve manjšinskih delničarjev, so predlagatelji mnenja, da jim je bila odvzeta ustavna pravica do sodnega varstva. Menijo, da bi jim bila ta pravica zagotovljena le takrat, ko bi za sodno preveritev primernosti denarne odpravnine zadoščala že gola trditev predlagateljev, da cena v prevzemni ponudbi ne predstavlja poštene denarne odpravnine.

20. Drži pritožbeno stališče, da delničarji ciljne družbe, ki prevzemne ponudbe ne sprejmejo, na oblikovanje cene v prevzemnem postopku ne morejo vplivati. Niti jim ni v tej fazi postopka zagotovljena pravica do sodnega varstva njihove pravice do pravičnega denarnega nadomestila, čeprav se cena delnic, ki izključenim manjšinskim delničarjem predstavlja pravično denarno nadomestilo, oblikuje prav v tej fazi postopka. Predlagatelji pravilno opozarjajo, da tudi v postopku odločanja Agencije o izdaji dovoljenja za prevzemno ponudbo delničarji ciljne družbe niso stranka postopka (primerjaj prvi odstavek 523. člena Zakona o trgu finančnih instrumentov, v nadaljevanju: ZTFI-1) in te odločbe ne morejo izpodbijati v upravnem sporu. Drži tudi, da v poprevzemnem obdobju izključeni manjšinski delničarji ne morejo doseči sodnega preizkusa ustreznosti ponujenega nadomestila že takrat, ko menijo, da denarna odpravnina, kakor je bila določena v prevzemni ponudbi, ni primerna. To pravico imajo le takrat, ko trdijo in dokažejo, da je v prevzemnem postopku prišlo do katere izmed že navedenih nepravilnosti, ki so povzročile prenizko ceno delnic v tem postopku. Ker je torej domneva o pravični ceni pod določenimi pogoji vendarle izpodbojna, je zmotno pritožbeno stališče, da je bila predlagateljem odvzeta pravica do učinkovitega sodnega varstva. Zatrjevane kršitve 22. člena URS, 1. člena Dodatnega protokola h Konvenciji o varstvu človekovih pravic in svoboščin (v nadaljevanju: EKČP), prvega odstavka 6. člena ter 13. člena EKČP zato niso podane.

21. Po presoji pritožbenega sodišča pa do posega v pravico do učinkovitega sodnega varstva predlagateljev ni prišlo niti zaradi tega, ker jim je bilo naloženo trditveno in dokazno breme, da prevzemni postopek ni bil izpeljan zakonito. V skladu s splošnim pravilom (prvi odstavek 7. člena ZPP, 212. člen ZPP) morajo stranke navesti vsa dejstva, na katera opirajo svoje zahtevke, in predlagati dokaze, s katerimi se ta dejstva dokazujejo.

22. V obravnavanem primeru predlagatelji niso zadostili niti svojemu trditvenemu bremenu, saj niso zatrjevali konkretnih okoliščin, ki bi kazale na to, da prevzemni postopek ni bil izpeljan zakonito. Sodišče prve stopnje je pravilno ugotovilo, da predlagatelji niti na trditveni ravni niso konkretno utemeljili, zakaj naj bi bila cena, ki je bila v okviru prevzemne ponudbe sprejeta s strani več kot 50% delničarjev ciljnih delnic, nepoštena. Vprašanje o nedelujočem trgu oziroma zlorabi pravic v postopku prevzema je mogoče presojati le na podlagi okoliščin konkretnega primera, ki se nanašajo na trgovanje z delnicami ciljne družbe. Zgolj s posplošenim zatrjevanjem, da je trg kapitala s Sloveniji obremenjen s tajkunskimi prevzemi in postopki privatizacij, da delnice prodajajo paradržavni skladi in podjetja v večinski državni lasti, za katera naj bi bilo splošno znano, da se ne odločajo najbolj racionalno, da ponudbo sprejmejo le akceptanti, ki imajo za ponudnika parkirane delnice in nekateri slabše poučeni in nezainteresirani imetniki delnic, predlagatelji zato ne morejo uspeti. Glede na navedeno ni mogoče pritrditi pritožnikom, da jim je sodišče prve stopnje naložilo pretežko dokazno breme.

23. Ne glede na to, da gre v postopku sodnega preizkusa primernosti denarne odpravnine za poseben nepravdni postopek, v katerem lahko sodišče ugotavlja tudi dejstva, ki jih udeleženci niso navedli, ter izvede dokaze, ki jih udeleženci niso predlagali (drugi odstavek 607. člena ZGD-1 v zvezi z drugim odstavkom 388. člena ZGD-1), bo lahko sodišče to storilo le takrat, ko bo lahko na podlagi zbranega procesnega gradiva ocenilo, da je v postopku sprejemanja prevzemne ponudbe prišlo do kakšnih zlorab oziroma kršitev pravil o trgu finančnih instrumentov, ki bi lahko vplivala na ceno oziroma odločitev o sprejemu ponudbe. Za kaj takšnega pa tudi po oceni pritožbenega sodišča prvostopenjsko sodišče v podanih trditvah in predloženih listinskih dokazih ni imelo zadostne podlage.

24. Nadalje pritožniki ne morejo uspeti niti s trditvami, da ker kršitev ni zaznala niti Agencija, ni mogoče pričakovati od posameznega delničarja, da bo dokazal to, kar ni uspelo zaznati in dokazati niti pristojnim nadzornim organom, saj manjšinski delničarji nimajo enakih možnosti pridobivanja informacij, pregleda poslovanja in izvajanja nadzora. Kot je pravilno pojasnilo prvostopenjsko sodišče, je transparentnosti postopka namenjena tudi prevzemnikova obveznost razkritja poslov, na podlagi katerih je pridobival delnice ciljne družbe. Tako mora prevzemnik v okviru razkritja informacij v prospektu poročati tudi o osnovnih podatkih pridobivanja delnic ciljne družbe, ki jih je pridobil v zadnjih 12 mesecih (glej 4. točko 2. člena Sklepa o listinah, ki se priložijo zahtevi za izdajo dovoljenja za prevzemno ponudbo, in o podrobnejši vsebini prospekta10). Kateri naj bi bili tisti konkretni podatki glede poteka prevzemnega postopka, ki jih sami niso mogli pridobiti, pa bi jih za svoj uspeh v tem postopku potrebovali, pa pritožniki niso navedli.

25. Pritožbene navedbe, da je prevzemnik v obdobju 12 mesecev pred prevzemom kupoval posamične manjše pakete delnic, za katere ni plačal premije za večinski delež (t.i. prevzemne premije – 20 do 30% premije na pravično ceno za delež, ki omogoča obvladovanje družbe), kar naj bi bilo v nasprotju s pravili stroke, niso utemeljene. Drži sicer, da za deleže manjšinskih delničarjev v praksi ne obstaja interes za nakup po ceni, po kateri se prodajajo delnice, ki sestavljajo t.i. kontrolni paket. Vendar pa je vrednost delnic v predprevzemnem obdobju tolikšna, kot jo oblikuje trg na podlagi ponudbe in povpraševanja. Povsem pavšalna je zato pritožbena navedba, da so se prodaje delnic v obdobju 12 mesecev pred prevzemom vrednotile kot pri nakupu manjšinskega deleža. 26. Predlagatelji primernost cene ne morejo izpodbiti niti s sklicevanjem na izjave akceptantov prevzemne ponudbe, v katerih podajajo razloge za svojo odločitev. Te izjave so predlagatelji predložili k vlogi z dne 31. 7. 2020, ki jo je sodišče prve stopnje prejelo šele po zaključku glavne obravnave, dodatne izjave pa so nato predložili še k pritožbi. Glede na v 286. členu ZPP predvidene časovne okvire so bile podane prepozno in kot take ne morejo biti upoštevne.

27. Sicer pa so predložene izjave akceptantov tudi po oceni pritožbenega sodišča za presojo zakonitosti poteka prevzemnega postopka povsem nerelevantne. Pritožbeno sodišče pritrjuje sodišču prve stopnje, da je povsem razumljivo, da je večina podpisnikov izjav izbrala vnaprej ponujen odgovor predlagateljev, da prevzemne ponudbe ne bi sprejeli, če bi vedeli, da bi po dveh mesecih prejeli enako odpravnino, brez vsakršnih stroškov, ter z možnostjo, da za delnico prejmejo še več oziroma dodatno denarno odpravnino. Delničarji so lahko sprejeli svojo odločitev o tem, ali bodo prevzemno ponudbo sprejeli ali pa zavrnili, le ob upoštevanju podatkov, s katerimi so bili seznanjeni v času sprejemanja odločitve. Pri trgovanju z delnicami je pač vedno prisotno tržno tveganje. Na podlagi nagiba delničarjev za sprejem prevzemne ponudbe zato ni mogoče sklepati, da prodaja delnic ni bila odraz prostega ravnanja udeležencev na trgu.

28. Z ugotovitvami prvostopenjskega sodišča glede oblikovanja tržne cene delnic X. pritožbeno sodišče soglaša in se nanje sklicuje. Dejstvo, da je bila najvišja cena dosežena pri več različnih poslih tudi po oceni pritožbenega sodišča kaže na to, da so bili delničarji seznanjeni s tržnimi razmerami. Tržna cena delnic se je oblikovala na podlagi pogajanj med kupcem (nasprotnim udeležencem) in večimi prodajalci. Dejstvo, da je bilo v obdobju od 8. 5. 2018 do 28. 1. 2019 sklenjenih 38 poslov z delnicami X., katerih predmet je bilo nekaj več kot 50% vseh delnic ciljne družbe, pa tudi po oceni pritožbenega sodišča zadošča za zaključek, da je bila v tem obdobju najvišje dosežena cena delnic rezultat prostega delovanja trga. Pritožbena trditev, da banke niso prodajale delnic, katerih imetnice bi bile same, pač pa delnice, ki so bile zastavljene v zavarovanje obveznosti njenih dolžnikov, pa ne predstavlja splošno znanega dejstva kot to navajajo pritožniki, pač pa gre za pritožbeno novoto, ki jo sodišče skladno s prvim odstavkom 337. člena ZPP ne sme upoštevati.

29. Nakup delnic v predprevzemnem obdobju se ni odvijal samo v okviru neposrednih pogajanj, pač pa so se transakcije odvijale tudi preko večstranskega sistema trgovanja Ljubljanske borze, d. d., SI ENTER11. Gre za večstranski sistem trgovanja, ki ga kot alternativni trg upravlja borza (primerjaj 29. člen ZTFI-1), za katerega sicer veljajo nižje zahteve glede obveznosti razkrivanja informacij za izdajatelje in njihove vrednostne papirje v primerjavi s preglednostjo, ki jo morajo izdajatelji zagotavljati v razmerju do organiziranega trga. Vendar pa je določena stopnja transparentnosti zagotovljena tudi pri trgovanju v okviru sistema SI ENTER. Tako je predpisana javna objava seznama vrednostnih papirjev, s katerimi se trguje na trgu SI ENTER, in sicer glede podatkov o vrsti in oznakah vrednostnih papirjev ter o njihovih izdajateljih in mestih, kjer je mogoče pridobiti dodatne informacije o vrednostnem papirju. Prav tako je določena javna objava dnevnega pregleda trgovanja ter razkrivanje informacij o ponudbi in povpraševanju ter o vseh sklenjenih poslih na tem trgu (glej 42. člen Pravil SI ENTER). Takšna ureditev zagotavlja, da so lahko zainteresirani delničarji in potencialni vlagatelji spremljali trgovanje in trgovalne podatke glede delnic X. Ker takšna pravila zagotavljajo enakopravno obravnavanje vseh delničarjev ter zadostno razkritje podatkov in preglednost transakcij, ni mogoče slediti pavšalnim pritožbenim navedbam, da vsako trgovanje z vrednostnimi papirji, ki ne kotirajo na borzi, ne predstavlja normalno delujočega trga. ZPre-1 namreč velja tudi za večje nejavne delniške družbe12, z delnicami katerih se na organiziranem trgu ne trguje. Kot je bilo pritožnikom pojasnjeno že v izpodbijanem sklepu, lahko do zlorab notranjih informacij in tržnih manipulacij prihaja tudi na organiziranem trgu vrednostnih papirjev, zato je treba normalno delovanje trga vrednostnih papirjev presojati glede na okoliščine posameznega primera. Ker konkretnih okoliščin, ki bi kazale na to, da v predprevzemnem obdobju oblikovana tržna cena delnic, ki jo je nato v prevzemnem postopku sprejelo 55,69% delničarjev ciljnih delnic, ne odraža njihove prave vrednosti, tudi po oceni pritožbenega sodišča predlagatelji niso zatrjevali, je pritožba neutemeljena.

30. S tem je pritožbeno sodišče odgovorilo na vse pravno odločilne pritožbene razloge (prvi odstavek 360. člena ZPP). Ker so se po vsem obrazloženem pritožbeni očitki izkazali za neutemeljene, pritožbeno sodišče pa tudi ni zaznalo nobene kršitve določb postopka, na katere pazi po uradni dolžnosti (smiselno drugi odstavek 350. člena ZPP), je neutemeljeno pritožbo zavrnilo in izpodbijani sklep potrdilo (2. točka 365. člena ZPP v zvezi z 42. členom ZNP-1).

31. Ker pritožniki s pritožbo niso uspeli, nosijo sami svoje pritožbene stroške (prvi odstavek 165. člena ZPP v zvezi s prvim odstavkom 154. člena ZPP, vse v zvezi z 42. členom ZNP-1).

1 V času od 11. 5. 2018 do 28. 1. 2019 je tako nasprotni udeleženec sklenil več prodajnih pogodb, na podlagi katerih je pridobil 43.469 delnic X., v obdobju od 8. 5. 2018 do 28. 1. 2019 pa je prek sistema SI-ENTER v okviru Ljubljanske borze, d. d., kupil 1.427 delnic X. V obdobju od 8. 5. 2019 do 28. 1. 2019 je bilo skupaj sklenjenih 38 poslov nakupa delnic X. 2 Uradni list EU, L, št. 142 z dne 30. 4. 2004, str. 12. 3 Primerjaj sklep VSK Cpg 105/2019 z dne 4. 7. 2019. 4 Povzeto po: dr. Luka Bernard, Izpodbojnost domneve pravičnega nadomestila pri poprevzemni izključitvi manjšinskih delničarjev, Pravna praksa, št. 13, 2020, str. 20-21. 5 Prav tam. 6 Glej sklep VSRS III Ips 76/2008, sklepa VSK 254/2007 in Cpg 105/2019, sklepi VSL IV Cpg 175/2009, I Cpg 1176/2010, I Cpg 1323/2011. V odločbi VSRS III Ips 67/2013 pa se je Vrhovno sodišče pri presoji izpodbojnosti domneve omejilo le na primer, ko manjšinskim delničarjem ponujena odpravnina ni take vrste in take višine, kakor je bila določena v prevzemni ponudbi. 7 Glej mag. Jure Levovnik, Domneva pravičnega nadomestila pri poprevzemni izključitvi manjšinskih delničarjev, Pravna praksa, št. 29-30, 2014, Priloga. Dr. Luka Bernard, Izpodbojnost domneve pravičnega nadomestila pri poprevzemni izključitvi manjšinskih delničarjev, Pravna praska, št. 13, 2020, str. 20-21. 8 Tako tudi sklep VSL I Cpg 1323/2011. 9 Mag. Jure Levovnik, prav tam, str. 8-9. 10 Uradni list RS, št. 3/07 in naslednji. 11 Nasprotni udeleženec je tako v obdobju od 8. 5. 2018 do 28. 1. 2019 preko trgovalnega sistema SI ENTER kupil 1.427 delnic X. 12 Drugi odstavek 4. člena ZPre-1 določa, da se določbe tega zakona uporabljajo tudi, če je ciljna družba delniška družba, s katere delnicami se na organiziranem trgu ne trguje, če ima: na zadnji dan leta pred letom, ki je pomembno za presojo uporabe tega zakona, najmanj 250 delničarjev ali več kot 4 milijone eurov celotnega kapitala, ki je razviden iz zadnje javne objave letnega poročila te družbe na podlagi zakona, ki ureja gospodarske družbe.